Drahé kovy nemusejí být dobrou investicí

08:21 0 Comments


Pohyby na trzích aktiv jsou běžným jevem. Investoři mají v zásadě na výběr mezi vyššími očekávanými výnosy a nižším rizikem. Preference výnosnosti je spojena s vyšší rizikovostí investičních instrumentů, a naopak, rizikově averzní investoři by měli očekávat nižší výnosnost. Obecně jsou za riziková aktiva považovány především akcie. Oproti tomu, za „bezpečný přístav“ bývají považovány drahé kovy, a to jak z pohledu rizika, tak výnosnosti. Následující analýza prokazuje, že to může být omyl.
Zaměřujeme se na srovnání investic do zlata a stříbra, a cenných papírů v podobě akcií – v tomto případě využijeme jeden z akciových indexů, Dow Jones Industrial Average, DJIA. Údaje z americké ekonomiky lze, vzhledem k vyspělosti akciového trhu, považovat za reprezentativní. Začátek analyzovaného období (4. Q 2005) je spojen s předkrizovým stavem amerických (a dalších) trhů.

Drahé kovy a peníze
Historie peněz je spojována se dvěma drahými kovy, zlatem a stříbrem. Při povrchním popisu se hovoří o zlatém (stříbrném) standardu. Ve skutečnosti měl takový standard řadu forem s jednoznačnou a vskutku velmi dlouhodobou tendencí postupného vytlačování drahých kovů z oběhu a následně i slábnutím jejich postavení jako aktiv limitujících tvorbu, resp. emisi peněz.[1]
Přesto se v teoretické rovině stále objevují myšlenky na obnovení směnitelnosti peněz za zlato (popř. i za stříbro). Přes různé proklamace typu, že poptávka po zlatu by v takovém systému dostala cenu zlata na potřebnou úroveň, jsou čísla jednoznačná. Například koncem roku 2016 činily oficiální zlaté rezervy USA 8133,5 tun, což v tržním ocenění představovalo 320 mld. USD. Součet oběživa a běžných vkladů představoval 3380 mld. USD a potenciální krytí tedy činilo 9,5 %; potřebná tržní cena by musela být 10,5 x vyšší, kolem 12 800 USD za 1 trojskou unci (t. o., 31,1035 gramů). Navíc jde pouze o jednu z mnoha skutečností, které podobné úvahy posunují do oblasti mimo realitu.
Obdobně nereálné úvahy jsou spojeny s vykazováním cen ve hmotnostních jednotkách zlata. Jeden z důvodů je spojen s tím, že na rozdíl od peněz v domácí ekonomice neexistuje jedna cena zlata. Ceny se liší podle podoby, v jaké se zlato nachází. Gram zlata ve šperku se cenově nebude rovnat gramu zlata v minci nebo v nezpracovaném slitku.
Dokonce ani v případě zlata (a stříbra) ve stejné podobě – ve zlatých cihlách či zpracovaných slitcích – neplatí stejná cena. Pokud někdo investuje např. do deseti cihliček o hmotnosti 1 trojské unce, zaplatí vyšší celkovou cenu než při investici do cihličky s hmotností 10 t. o. Při zpětném prodeji by naopak inkasoval více u cihličky 10 t. o.[2] V případě peněz takové rozdíly neexistují a při abstrakci od poplatků a úroků nezáleží na tom, zda se platí bankovkami a mincemi či různými bezhotovostními způsoby.
Vývoj cen drahých kovů a akcií
Následující analýza je spojena se spotovými cenami standardizovaných podob drahých kovů na londýnském trhu. Od šperků či mincí zde samozřejmě abstrahujeme.
Tabulka 1
Zlato, stříbro a Dow Jones Industrial Average

Období
Cena zlata
Změna v %
Cena stříbra
Změna v %
DJIA
Změna v %
2005 4.Q
485
-
8,0
-
10 616
-
2006 2.Q
628
12,2
52,5
11 187
5,4
2006 4.Q
613
-2,4
12,6
3,3
12 169
8,8
2007 2.Q
667
8,8
13,3
5,6
13 225
8,7
2007 4.Q
789
18,3
14,2
6,8
13 517
2,2
2008 2.Q
896
13,6
17,2
21,1
12 511
-7,4
2008 4.Q
795
-11,3
10,2
-40,7
8 810
-29,6
2009 2.Q
923
16,1
13,8
35,3
8 331
-5,4
2009 4.Q
1 099
19,1
17,6
27,5
10 171
22,1
2010 2.Q
1 197
8,9
18,3
4,0
10 565
3,9
2010 4.Q
1 370
14,5
26,4
44,3
11 240
6,4
2011 2.Q
1 508
10,1
38,0
43,9
12 365
10,0
2011 4.Q
1 685
11,7
31,9
-16,1
11 799
-4,6
2012 2.Q
1 612
-4,3
29,4
-7,8
12 761
8,2
2012 4.Q
1 718
6,6
32,7
11,2
13 140
3,0
2013 2.Q
1 416
-17,6
23,1
-29,4
14 959
13,8
2013 4.Q
1 273
-10,1
20,8
-10,0
15 736
5,2
2014 2.Q
1 289
1,3
19,6
-5,8
16 604
5,5
2014 4.Q
1 201
-6,8
16,5
-15,8
17 345
4,5
2015 2.Q
1 193
-0,7
16,4
-0,6
18 004
3,8
2015 4.Q
1 104
-7,5
14,8
-9,8
17 603
-2,2
2016 2.Q
1 259
14,0
16,8
13,5
17 830
1,3
2016 4.Q
1 218
-3,3
17,2
2,4
19 001
6,6
Pozn.: Ceny a hodnota indexu = průměr na čtvrtletní bázi
Pramen: Investing.com (zlato), kitco.com (stříbro), Finance Yahoo (DJIA), vlastní výpočty
Údaje z Tabulky 1 vykazují vysokou volatilitu cen drahých kovů i hodnot DJIA. Pro přehlednost jsou řetězové indexy změn uvedeny v Grafu 1. Na první pohled je zřejmá vysoká volatilita cen stříbra.
Graf 1
Vývojové tendence













Pramen: Údaje z Tabulky 1
Podrobnější údaje jsou zachyceny v Tabulce 2. O volatilitě vypovídá především směrodatná odchylka měřena z řetězových indexů.

Tabulka 2
Vývojové trendy 2005-2016
Ukazatel
Zlato
Stříbro
DJIA
Průměrná změna (%)
4,90
6,15
3,19
Směrodatná odchylka
0,116846
0,233537
0,095291
Maximální cena drahých kovů a hodnota DJIA
1718
38,0
19 001
Minimální cena drahých kovů a hodnota DJIA
485
8,0
8331
Maximální hodnota/Minimální hodnota
3,54
4,75
2,28
Cena drahých kovů a hodnota DJIA na konci r. 2016
1218
17,2
19 001
Cena drahých kovů a hodnota DJIA na konci r. 2005
485
8,0
10 616
Hodnota 2016/2005
2,51
4,75
1,79
Hodnota 2016/Maximální hodnota (%)
70,9
45,3
100
 Pramen: Údaje z Tabulky 1, vlastní výpočty
Průměrné změny a směrodatné odchylky ve sledovaném období potvrzují nejvyšší rizikovost stříbra a také, že investice do zlata byly rizikovější než investice do akcií spojených s DJIA. Stejný závěr platí pro podíly maximálních a minimálních hodnot. Srovnání současnosti s maximem opět nevyznívá pro drahé kovy příznivě. Na konci roku 2016 byly cena zlata na necelých 71 % a cena stříbra na 45 % maximální hodnoty. Index DJIA dosáhl maxima.
Srovnání konce období s počátkem vyznívá příznivěji pro drahé kovy. Lze tady ale namítnout, že šlo o období spojené s finanční a ekonomickou krizí. Subjekty se v tomto smyslu chovaly racionálně, pokud přímo v krizi preferovaly drahé kovy před akciemi. Pokud ovšem drahé kovy nakoupily „příliš pozdě“, jsou nyní ve výrazné ztrátě. Nákup spojený s vývojem DJIA naopak neznamenal žádnou ztrátu, ať již subjekty nakoupily kdykoli.
V této souvislosti je jedním z nejsledovanějších poměr hodnoty DJIA a tržních cen zlata, viz Graf 2. Vývoj poměru lze interpretovat jako projev nálad investorů ve spojitosti s ekonomickým a finančním vývojem, v tomto případě v USA. Údaje potvrzují intuitivní závěr. Při optimistické náladě na akciových trzích investoři preferují akcie před zlatem, pesimistická očekávání vedou k preferencím investic do zlata.
Graf 2
Poměr DJIA a tržní ceny zlata










Pramen: Tabulka 1 a vlastní výpočty

Reálná výnosnost zlata a peněz
Zatím jsme se věnovali nominálním hodnotám drahých kovů. Držba drahých kovů nepřináší úrokové ani dividendové výnosy, je spojena pouze s náklady, např. na pojištění a úschovu. Od nákladů budeme abstrahovat, neboť se liší podle toho, jakou ochranu investor zvolí, a stranou stále ponecháváme šperky a mince. Jediný výnos z drahých kovů je tak spojen s jejich prodejem investorem – a samozřejmě může být záporný.
Výnosnost drahých kovů nelze spojovat s vývojem nominálních tržních cen. Ani násobně vyšší cena nemusí v dlouhém období znamenat kladný reálný výnos. Potenciální výnosnost je u drahých kovů spojena s vývojem tržních cen v reálném vyjádření, tj. očistěných o míru inflace. Takové investice lze pak srovnávat s jinými možnostmi investování peněz, například se vklady v bankách. Námitkou může být vyšší rizikovost vkladů vzhledem k možnostem úpadků bank. Pokud jde o vklady nepřesahující limity spojené s povinným pojištěním depozit, je při plné náhradě riziko blízké nule.[3]
V Tabulce 3 jsou srovnány investice do zlata s běžnými vklady ve dvou obdobích. Zejména druhé období 35 let je dostatečně dlouhé k posouzení kvality zlata jako uchovatele hodnoty. Reálná tržní cena zlata je nominální cenou upravenou o inflaci. U běžných vkladů jde o úpravu nominální hodnoty o reálnou krátkodobou úrokovou míru; od zdanění úroků abstrahujeme.[4] Předpokládáme nákupy zlata, resp. vytvoření vkladů na konci let 2005 a 1980.
Tabulka 3
Výnosnost zlata a běžných vkladů v USA

Ukazatel
2006-2016
1981-2016
Míra inflace ve sledovaném období (CPI)
1,19719
2,65515
Míra inflace ve sledovaném období (%)
19,72
165,52
Nominální cena zlata na začátku období (4. Q 2005 a 1980, USD)
485,44
626,51
Nominální cena zlata na konci období (2016 4. Q, USD)
1217,99
1217,99
Reálná cena zlata na konci období (2016 4. Q, USD)
1017,37
458,73
Reálná výnosnost zlata (%)
109,58
-26,78
Nominální úrokový výnos z běžných vkladů na konci období (index)
1,114823
4,381597
Nominální úrokový výnos z běžných vkladů na konci období (%)
    11,48
338,16
Reálný úrokový výnos z běžných vkladů na konci období (index)
-0,082367
1,726447
Reálný úrokový výnos z běžných vkladů na konci období (%)
-8,24
72,64
https://www.measuringworth.com/datasets/interestrates/result.php, vlastní výpočty
Výsledky jsou v zásadě opačné. V kratším období 2006-2016 se zlato ukázalo vysoce výnosnou investicí s reálným výnosem téměř 110 % (nominální výnos 151 % - viz tabulka 2), zatímco „triviální investice“ do běžných účtů byla spojena s reálnou ztrátou přes 8 %. Ovšem při nákupu zlata za nejvyšší cenu (1685, 4. Q 2011) by v tomto období došlo k nominální ztrátě 29 % (viz tabulka 2) a reálné ztrátě ještě vyšší o inflaci.
Ve druhém, výrazně delším období by investor do zlata utrpěl reálnou ztrátu téměř 27 %, přičemž běžný vklad znamenal reálný zisk blížící se 73 %. Samozřejmě závisí na zvoleném začátku období. To nic nemění na tom, že zlato vůbec nemusí být aktivem udržujícím hodnotu a již vůbec ne přinášejícím kladný reálný výnos.
Pro investici do zlata (a dalších drahých kovů) platí v podstatě to samé, co pro kteroukoli jinou investici. Klíčové je odhadnutí trendu a vhodné načasování. Vzhledem k různým odhadům tržní ceny zlata například v dalších pěti letech, které – snadno jsou dostupné na internetu a ty nejvyšší jsou spojeny s obchodníky se zlatem – se pohybují mezi 700 a 2500 USD za trojskou unci, jde o poněkud obtížný úkol. V neprospěch drahých kovů pak hovoří absence jiných než kapitálových výnosů. Tato nevýhoda se zvyšuje s růstem reálných úrokových sazeb např. z vkladů v bankách.
Investovat do zlata (či stříbra a dalších drahých kovů) lze ještě dvěma nepřímými způsoby, a to nákupem certifikátů na zlato,[5] nebo nákupem akcií firem, které těží zlato nebo s ním obchodují. Takové investice nemají náklady spojené s držbou fyzického zlata. Výnosy certifikátů jsou plně závislé na vývoji tržní ceny zlata. Akcie firem spojených se zlatem mohou mít dividendové výnosy a vývoj tržních cen akcií opět úzce souvisí s vývojem tržní ceny zlata.[6]
Shrnutí
Považovat drahé kovy za aktiva, která dobře udržují hodnotu, či dokonce mají stabilní hodnotu, není správné. Zlato a stříbro nemusejí být ani v dlouhém období výnosnější než například peníze na běžných účtech a jejich reálné výnosy mohou být záporné.
Analýza vycházela z dostupných údajů o tržních cenách investičního zlata a stříbra. Reálnou výnosnost určují také forma drahého kovu a rozdíl cen při nákupu a prodeji klientem. Investiční zlato (a stříbro) v podobě slitků nemá žádné výnosy s výjimkou kapitálového výnosu při prodeji – ten ale může být záporný, a to jak reálně, tak nominálně. U zlatých mincí mohou existovat výnosy spojené se růstem numizmatické hodnoty. Investice do drahých kovů ve fyzické podobě jsou naopak spojeny s náklady typu pojištění a úschovy.
Drahé kovy, v rozporu se zažitými představami, tedy nemusejí dobře uchovávat hodnotu. Vzhledem k vysoké pohyblivosti tržních cen jde naopak o riziková aktiva.

Autor je profesorem na fakultě financí a účetnictví Vysoké školy ekonomické v Praze a členem dozorčí rady v AKRO investiční společnosti, a. s.










Prof. Ing. Zbyněk Revenda, CSc.
Photo: VSE



[1] Podrobně viz Revenda, Z.: Peníze a zlato. 2. vydání, Management Press 2013.
[2] Další rozdíl je spojen s cenami u obchodníků.. Např. u slitkového zlata se podíl ceny prodeje obchodníkům pohybuje mezi 50 % a 85 % ceny nákupu.
[3] Limit je v EU 100 000 EUR, v USA 250 000 USD.
[4] V ČR by bylo nutné zvažovat i změny měnového kursu CZK/USD.
[5] Jde o cenné papíry osvědčující vlastnictví zlata bez nutnosti jeho fyzické držby. Vlastník může za stanovených podmínek certifikát směnit do fyzického zlata.
[6] Blíže Revenda, Z.: Investice do drahých kovů a akcií. Acta Oeconomica Pragensia, no. 4, 2016. Obdobné vztahy platí pro těžební společnosti obecně.

0 komentářů: